Les marchés réapprennent à vivre sans soutien monétaire
Dans les précédents Éditaux, nous évoquions le changement de régime de volatilité sur les marchés. Avec la fin programmée de l’argent gratuit, les marchés doivent progressivement redécouvrir le juste prix du risque et accepter une volatilité trop longtemps oubliée.
Nous en avons eu de belles illustrations le mois passé. Deux segments de marché ont été particulièrement touchés : le high yield américain d’abord, qui connaît depuis quelques semaines d’importantes sorties de capitaux, et les obligations souveraines italiennes, qui subissent les doutes du marché autour des errements politiques du pays. Le taux 10 ans italien est ainsi brutalement passé de 1,8% à 3,2% avant de revenir autour de 2,6%.
Ce retour à une volatilité normale est visible par épisodes, à des degrés différents selon l’ampleur du retrait monétaire déjà réalisé dans chaque zone monétaire.
La semaine la plus importante de l’année
La semaine du 11 au 15 juin, désignée comme « semaine plus importante de l’année » par certains économistes, nous a apporté deux décisions importantes de banques centrales : le 2e relèvement des taux américains par le FOMC, et la feuille de sortie du quantitative easing en zone euro.
Jerome Powell affirme son biais « faucon »
Côté Fed, on monte encore les taux. Le taux monétaire américain (qui cote en fourchette) s’établit désormais à 1,50%-2,00%.
En sus, Powell s’engage sur deux hausses supplémentaires d’ici la fin de l’année : le taux directeur américain sera de 2,00% -2,50% fin 2018.
Conséquence de ces hausses cadencées, le taux souverain à 2 ans américain (2,55%) dépasse désormais le rendement du dividende du S&P 500… Certes, on n’investit pas sur les actions uniquement pour leur rendement. Mais la courbe de taux de plus en plus plate témoigne des inquiétudes du marché suscitées par ces relèvements rapides.
En Zone Euro, Draghi dévoile sa feuille de route
En Zone Euro, Mario Draghi, lors de sa très attendue réunion du 14 juin, a dessiné le scénario de sortie du quantitative easing de façon élégante, en offrant au marché une visibilité sur les 18 prochains mois tout en réussissant à éviter une appréciation de l’euro.
Toutes les attentes du marché ont été confirmées. La seule l’incertitude latente, celle de savoir si la première hausse de taux se situerait plutôt avant ou après l’été 2019, a été dissipée : ce sera plutôt après, nous dit Mario !
Trimestre par trimestre, voici la feuille de route la plus probable de la BCE sur la base des informations données le 14 juin 2018
| T3 2018 | La BCE continue de racheter 30 Md€ d’actifs obligataires par mois |
| T4 2018 | Le volume de rachat d’actifs passe à 15 Md€ par mois jusqu’à la fin de l’année |
| T1 2019 | Fin des achats de titres |
| T2 2019 | RAS |
| T3 2019 | Première hausse des taux directeurs (probablement en deux temps : d’abord le taux de dépôt, puis le taux refi) |
| T4 2019 | Annonce formelle de la fin des réinvestissements |
| 2020 | Nouvelle hausse des taux directeurs et dégonflement progressif du bilan de la BCE |
Notons bien que l’arrêt du programme de rachat d’actifs ne signifie pas la fin du soutien au marché obligataire : tout au long de l’année 2019, la BCE n’achètera plus de titres «en volume net», mais continuera à réinvestir le produit des échéances obligataires qu’elles détient en portefeuille.
Elle restera donc un acteur majeur à l’achat pendant toute l’année prochaine. Jusqu’à quand ? «Tant que nécessaire», nous répond la BCE. Nous estimons à 2020 le moment où elle cessera de réinvestir les tombées obligataires.
Piloter la communication et éviter toute surprise
L’enjeu de la BCE consiste désormais à piloter la communication avec un objectif en tête : éviter le trauma du «tapering» causé par la Réserve Fédérale américaine en 2013. À l’époque, l’institution avait utilisé un langage trop ferme pour signaler son intention de quitter la politique de taux 0, prenant les investisseurs par surprise et causant une petite panique qui l’avait forcée à adoucir le ton peu après.
Concernant les troubles politiques italiens, le président de la BCE a aussi minimisé les risques liés à l’arrivée au pouvoir de partis populistes et eurosceptiques, estimant que « nous ne devrions pas dramatiser à l’excès les changements de politique ». Nul doute cependant qu’il cherchera à éviter tout resserrement monétaire en période de fortes tensions…
Nous estimons donc que, s’il y a changement de programme, le biais sera plutôt «dovish» : la hausse des taux a davantage de chances d’être retardée que précipitée. Ce qui signifierait une hausse des taux en toute fin 2019, voire seulement en 2020.
En conséquence, puisque Mario Draghi passera la main en novembre 2019, il pourrait bien gagner le titre de gouverneur de Banque Centrale qui n’a jamais fait monter les taux directeurs !
Pour les taux longs, toujours la tôle ondulée !
Et pour les taux longs ? Nous estimons que tant que le marché ne sera pas débarrassé de ses petites roues, les taux longs continueront de grimper en tôle ondulée, gardant une légère tendance haussière mais soumise à des rechutes fréquentes liées à des périodes ponctuelles de fuite vers la qualité, mais toujours rapidement compensées.
Au final, la sortie de cette période exceptionnelle est très bien encadrée et ne risque pas de causer de conséquences importantes sur les marchés. Sur les taux courts comme sur les taux longs, le rythme de hausse sera bien inférieur à celui constaté aux États-Unis.
Inutile d’attendre 2020 pour placer à taux positifs !
Le parcours des taux est assez bien tracé pour les années à venir.
Faut-il pour autant attendre 2020 pour obtenir des taux positifs sur sa trésorerie ? Non !
Les comptes à terme progressifs vous permettent de placer votre trésorerie selon un échéancier de hausse des taux très concurrentiel connu à l’avance.
En sus d’un taux intéressant dès la première année, ils vous apportent une grande prévisibilité. Un confort appréciable au cas où les hausses de taux tant anticipées seraient contrariées par une économie trop fragile.
Cerise sur le gâteau, ces produits intègrent une option gratuite : celle de sortir avec des pénalités négligeables… Utile en cas de besoin de trésorerie, mais aussi, de façon opportuniste, pour investir sur un meilleur produit en cas de flambée des taux. Ce n’est certes pas notre scénario principal, mais il serait dommage de se priver de cette flexibilité !
Faites le plein de comptes à terme progressifs ! Ils sont selon nous une solution «tout terrain», particulièrement bien adaptée à la très progressive remontée des taux monétaires orchestrée par la BCE.