EMIR : un règlement européen en réponse à la crise de 2008
EMIR (European Market Infrastructure Regulation) est un règlement européen publié en 2012, destiné à mieux réguler les marchés de produits dérivés (swaps, caps, floors, options…).
Porté par l’ESMA, l’Autorité Européenne des Marchés Financiers, le texte vise particulièrement les produits traités de gré à gré, typiquement conclus entre deux banques ou entre une banque et une entreprise, sans intermédiation par une place boursière.
Conçu comme une réponse à la perte de confiance dans le système financier observée en 2008, le règlement EMIR cherche à réduire le risque systémique posé par l’augmentation massive des volumes de produits dérivés en augmentant la transparence de marché.
Le règlement impose aux contreparties de produits dérivés, qu’elles soient financières ou non financières, une série d’obligations dont l’entrée en application est échelonnée dans le temps, parfois sujette à des seuils dégressifs, ou dépendent de la qualification (financière ou non) de la contrepartie.
Principale obligation : la déclaration des opérations auprès d’un référentiel
Depuis 2014, chacune des deux contreparties d’une transaction de produit dérivé doit déclarer la transaction et toute modification ultérieure (amendement, novation, cessation…) auprès d’un référentiel central (Trade Repository), nouvel acteur de l’écosystème financier européen.
Le reporting diffère selon la qualité de la contrepartie, mais chaque contrepartie peut déléguer son obligation de reporting à un tiers (typiquement, une petite entreprise déléguera son reporting à sa contrepartie bancaire).
EMIR et le collatéral
Autre outil de gestion du risque mis en avant par EMIR : le collatéral.
Cet outil vise à limiter le risque de défaut : dans le cadre d’un produit dérivé, chaque contrepartie est soumise au risque de défaut de l’autre contrepartie jusqu’au règlement définitif et complet des derniers flux du contrat.
Depuis 2017, pour limiter les conséquences d’un défaut, les transactions non compensées dans une chambre de compensation doivent faire l’objet d’un échange de collatéral.
Le collatéral est constitué de liquidités ou d’actifs mobiliers remis en garantie, en quantité suffisante pour permettre de compenser le manque à gagner causé par l’éventuel défaut d’un intervenant.
Cette obligation s’applique progressivement, selon une série de seuils dégressifs dans le temps. À partir de 2020, l’obligation s’appliquera à toutes les contreparties détenant un encours de produits dérivés supérieur à 8 milliards d’euros. Les contreparties détenant un encours total plus modeste resteront exonérées de cette obligation.
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EMIR et les techniques d’atténuation des risques
Outre la déclaration aux référentiels centraux et le collatéral, EMIR impose des bonnes pratiques d’atténuation des risques souvent déjà pratiquées par les établissements, mais qui deviendront désormais un standard.
Quelques exemples :
- un envoi rapide des confirmations d’opérations, au plus tard en fin de journée
- une réconciliation régulière des portefeuilles de dérivés (inventaire mutuel des engagements)
- une valorisation quotidienne des contrats en valeur de marché
- des techniques de « compression de portefeuille » demandant, le cas échéant, de compenser des opérations en sens contraire pour réduire le volume notionnel des contrats.
Le coût d’EMIR en ligne de mire
Un des points d’achoppement concerne bien évidemment le coût du respect de ces obligations pour les petits acteurs de marché.
Pour reprendre l’exemple de l’obligation de déclaration : le reporting exigé comporte 85 champs et se décompose en deux sections, la première spécifique à la contrepartie, la seconde relative à la transaction. Il doit être envoyé de façon cryptée en J au référentiel central.
La délégation du reporting à leurs contreparties bancaires représente évidemment une alternative confortable, mais les entreprises conservent tout de même certaines obligations (signature d’un contrat avec une plateforme, calcul des valeurs de marché du portefeuille, échange de collatéral, procédures internes de contrôle du dispositif de production…) dont le coût peut réduire l’intérêt économique de procéder à des couvertures. En outre, la question de la tarification de cette délégation se pose également.
La surcharge n’est pas ressentie que par les entreprises non financières. Les petites entités financières, traitées à de nombreux égards à la même enseigne que les plus grandes banques, souffrent aussi d’un texte jugé non adapté à leurs moyens techniques et humains, alors que leur rentabilité est déjà attaquée par l’augmentation des exigences de fonds propres.
Selon l’ESMA, 95 % des transactions sont réalisées par les 50 plus gros acteurs. Les 5 % restants sont répartis dans un nombre très important d’acteurs non systémiques et presque toujours collatéralisés.
Des allègements récents
Les utilisateurs de produits dérivés de catégorie 3, c’est-à-dire les sociétés ou fonds dont les encours de produits dérivés sont inférieurs à 8 milliards d’euros avaient déjà bénéficié d’une clémence en 2017 : leur obligation de reporting avait été décalée de 2 ans, et entrait en vigueur de plein droit le 21 juin 2019.
Bonne surprise, le 5 février 2019, le Parlement Européen a conclu un accord – dont les détails techniques sont encore en discussion – qui allège les obligations de compensation des petites entités financières et prévoit un régime dérogatoire pour les fonds.
Grâce à des règles plus simples et mieux proportionnées, cette réforme devrait réduire les coûts et la charge de travail liés au respect de la norme tout en maintenant le cadre prudentiel qui l’a fait naître, car les entités restent soumises aux échanges de collatéral.
Il faudra désormais attendre le résultat du travail de l’ESMA pour connaître avec précisions les nouvelles obligations. En attendant, l’ESMA a affiché son intention de déprioriser le contrôle des plus petites entités financières sur les sujets en suspens.
En attendant, inutile de faire de l’excès de zèle…
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